8月13日，康希诺（688185.SH）正式在科创板挂牌交易，成为首个A+H疫苗股。209.71元/股发行价，也使康希诺成为科创板发行价第二高的股票，仅次于石头科技，更被投资者认为是一只“大肉签”。首日交易股价高开低走，开盘上涨124.12%，报470元/股，市值一度达到1160亿元。开盘15分钟以内股价回落，收盘涨幅为87.45%，报393.11元/股，总市值约973亿元。

值得注意的是，同日，H股康希诺生物（06185.HK）并未能享受这场狂欢，相反，自7月31日以来的10个交易日中，该股有9个交易日下跌，从280港币/股跌至198.8港币/股，股价直接打七折。

一面是“风头正盛”的疫苗概念，一面是不断抛售的港股投资者，此等分化是何缘故？华鑫证券首席策略分析师严凯文对第一财经记者分析称，一方面，第一波疫苗概念已有些时日，利好被提前兑现；另一方面，科创板公司在上市时估值已被推到较高位置，股价相应有回落也属正常。

首只A+H疫苗股

公开资料显示，康希诺生物于2009年在天津成立，是一所由跨国制药企业高管团队回国创立的疫苗研发企业。目前公司已建立基于腺病毒载体疫苗技术、蛋白结构设计和重组技术、结合技术、制剂技术等四大核心技术平台。

目前，公司拥有16种创新疫苗品种，涉及预防埃博拉病毒病、COVID-19、脑膜炎、百白破等13个适应症。此外，公司13价肺炎球菌结合疫苗、全年龄段百白破疫苗等也在临床试验中。首个产品埃博拉疫苗Ad5-EBOV已于2017年获新药批准，两款流脑疫苗（MCV2、MCV4）均已提交上市申请，有望在2020年上市。

虽然康希诺目前尚处于商业化初期，主要产品还未实现规模收入，但市场给予较大希望，市场中更有“新冠疫苗第一股”的说法。公司2017-2019年营业收入分别为18.72万元、281.19万元及228.34万元，主要原因是公司尚处于商业化前的研发阶段，疫苗产品未上市销售，仅产生偶发性的其他业务收入。

中泰证券则认为，假设公司目前进入临床阶段的所有产品研发进展顺利，预计2030年公司销售收入有望达到百亿级别。若不考虑新冠病毒疫苗，预计公司2020~2022年营业收入分别为2.38亿元、14.08亿元和21.68亿元，分别同比增长10323.05%、491.60%、53.98%。

记者注意到，康希诺虽为首个A+H疫苗股，但两地并非同时上市。早在2019年3月，康希诺生物以“港股疫苗第一股”的头衔港股主板上市，发行价格为22港元，上市首日股价上涨近60%，报34.7港元。

今年以来，康希诺H股股价一度暴涨超过488%，从58.5港元/股涨至285.8港元/股。从2019年8月13日至今，股价涨幅高达606%，最高超过870%。

然而，就在康希诺正式登陆科创板前期，H股康希诺生物股价在连续下跌三日后，又遭遇六日接连下跌。严凯文表示，H股本身相比A股的估值低，市场对于卖盘的反应也会更明显。换言之，H股兑现利好之后的下跌也就来得更明显。

此外，离中国疫苗上市的时间越来越近，也意味着第一波概念“涨势”即将落地。

“疫苗研究的公司有很多，最快研究出来的，或者更接近成功的公司范围会缩小很多，只是沾边概念而上涨的公司股价会出现较大分化。”严凯文称，近期生物医药板块持续杀跌，概念利好已被兑现。调整一波后，下一轮逻辑就是实打实业绩的爆量。

科创板A、H股谁是估值“牵引机”

除了康希诺外，同为科创板A+H的上市公司中，在登陆科创板前H股呈现跌势的情况也有发生。

比如2020年7月16日登录科创板的中芯国际（688981.SH），上市前H股股价一路上涨，一个月内从19.06港元/股上涨至数年来最高价44.8港元/股，涨幅高达235%。然而就在A股上市前一日，也就是7月15日，股价突然下挫8%，次日再次下跌25.23%，收于28.75港元/股。

君实生物（01877.HK）的走势几乎如出一辙。2020年7月15日登录A股科创板，在此之前港股股价一路上涨，从年初至7月14日H股股价从26.7港元/股上涨至64.7港元/股，涨幅高达242.3%。就在7月15日当天，股价下挫13.13%，报收于54.6港元/股。

（数据来源：WIND资讯）

各种缘故，绕不开的是估值过高的问题。严凯文表示，港股本身相对A股的流动性溢价并没有那么凸显，加上科创板的估值溢价明显，把流动性溢价剔除之后，股价自然就会“打折”。因估值过高被修正的情况不止在H股发生，科创板个股也在修正。

比如，近期部分科创板股票解禁后引发大规模减持，就有估值的原因。广发证券首席策略分析师戴康在研报中直言，当前科创板减持规模大且动力更强，不仅因为创投基金占比较大（约83%）,也因为科创板PE(TTM)超过100倍，估值高企。

实际上，今年首批科创板年报业绩出炉后，科创板个股表现已然出现分化，低估值、高增长个股表现优异。兴业证券首席策略分析师王德伦认为，在公司估值回落至常态水平后，公司市场表现和基本面的关联性增强，成长性优异的公司市场表现更好。在增速水平相当的公司里，估值逻辑类似，例如初创期的低增速公司或者成长期的超高增速公司，可以看到，增速水平相当的情况下，“相对便宜”的公司表现更好。

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